“叶檀：从降低房地产资金杠杆入手全面挤压资本市场泡沫”

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12月17日，评论家叶檀

12财政部、国土部等5个部委发布了《进一步加强土地出让收支管理的通知》。 通知有两个重点。 一是地方政府必须将土地出让收支全额纳入地方基金预算管理；二是开发商确定今后出让土地时，“全部土地分期缴纳的期限不得超过一年。 特别项目两年内可以约定全部缴纳，首次缴纳率不得低于全部土地出让价款的50%”，开发商拖欠价款的，不得参加新土地的出让交易。

这两条规定的本质是使土地财政公开透明，降低开发商的融资杠杆率。 从地根和银根出击高房价这两项措施值得称赞。 中国土地出让金在地方财政中占越来越大的比重，当然应该纳入地方预算向地方人大说明职务，而不是像以前那样在黑匣子里操纵大量资金。 关于后者，提高住房贷款首付比例、提高土地出让金首付比例都是通过增加房地产市场支付来降低金融杠杆的首要目标。

房地产是我国金融泡沫的源头，比股市更危险。 在今年天量信贷的情况下，由于融资、再融资加大市场容量，我国股指在狭小区间徘徊。 相比之下，房地产市场的调整非常困难。 首先，政府不能像发行股票一样在市场上不断推出新土地和新楼盘；其次，即使推出新楼盘，也不能充分满足市场的投资需求，北京、上海等商品房的库存降到警戒线以下；第三，与股市相比，

在投资品种无法充分供给的情况下，替代方法是提高投资品的单价，提高性价比楼盘的价格，进行真品或假货的概念炒作，从而提高附加值。 例如，海景房、江景房、旅游房、低碳房等一系列附加值导致楼盘价格上涨。

房地产是核心，通向银行，通向股市，全面提高了投资品的评价。 完善的资产高估链基本形成。 随着土地和房地产价格的上涨，银行将根据抵押品的市值发放越来越多的贷款，股市投资者将根据土地和房地产的市场利润对房地产股票进行高估。 不占地、不盖高级住宅的房企在资产泡沫中得不到红利，从而造成了抢地、抢房、抢高级住宅的现象。 当一个投资品引发社会疯狂投资，进而撬动存款和贷款，无限增长融资杠杆的时候，最危险的泡沫也会形成。

宽松的信贷政策会延伸金融杠杆，为房地产泡沫火上浇油。

中国工商联住宅产业商会会长聂梅生强调:“2009年房地产资金杠杆率有所提高。” 根据今年国内贷款增长率迅速增长，2008年第四季度增长率为-10%，今年第三季度至9月底为90%； 预收款和预收款在去年4月为-40%，在2009年3月期为100%。 以自有资金率35%为基准线，1~9月热点城市房地产价格资金杠杆率大幅上涨2.86倍至6.67倍。 考虑到土地部分存在的资金杠杆作用(各种形式的股票基金、分割土地等)，提高自有资金价格意味着杠杆率倍增。 如果年末房价持续上涨，自有资金对总价值的杠杆率在热点城市将增长20倍以上。

房地产的金融杠杆可能更高。 从去年开始实施房地产政策，全国各城市土地出让金和首付的分配率大幅放宽。 分售土地分别签订合同，约定首付比例和分缴时间。 大部分在20%到30%之间，远远低于五部委通知的规定。 今年5月，国务院将保障性住房和普通商品住房项目最低自有资金比例从35%降至20%，同样增长了资金杠杆。

房地产金融杠杆下降，对土地市场价格有一定的冲击。 虽然今年楼市很火爆，开发商没有缺钱。 据2009年三季度统计，三季度，a股房地产上市公司91家经营活动产生的净现金流总额为474.28亿元，去年同期，这一数据为-389.85亿元。 但是，由于土地溢价很大，考虑到明年的开发资金，开发商的现金流是不够的。

融资杠杆受到抑制，地价恢复平衡，资本产品高估的源头变得无水，投资品泡沫自然崩溃。 据说房地产银行融资正在转向民间融资，因为这没什么效果。 简单来说，如果银行这个“傻逼”不为房地产市场举哑铃，民间投资者就不会太感兴趣，最多只是茶杯泡沫。

上述拆除是在地方政府和金融机构严格执行政策的基础上建立的，各地阳奉阴违，银行持续将房地产开发贷款变为摇钱树的情况就另当别论了。

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