“叶檀：金融机构不良资产由投资者买单？”

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评论家叶檀

经过银行改革上市的价格到底由谁承担？ 最后一家国有大型商业银行农业银行上市时，这个问题就暴露出来了，财政部、股东、纳税人买单，国民财富受到隐性侵蚀。

根据农业银行公开的正式招股证书，财政部和农行设立了联合托管账户“特别联合托管基金”，置换了8156亿元不良资产，存续期15年。 农行并不孤独。 据报道，不良理财企业信达复制工行财务重组模式，与财政部设立“共管口账户”，将信达历史上形成的2000多亿元巨额账面损失从该账户中划掉，存续期为首次10年。 信达借的数百亿元的央行再融资也将停止。

债台高筑，账目总要平掉。

有几种方法。 一是回收不良贷款。 不良贷款的回收率越高，借款也就越少。 无论是卖资产还是项目，我国四大国有不良资产管理企业的回收率都在20%左右，也就是说，还有80%无法弥补。 问题是，旧的不良资产被回收，新的不良资产不断被创造。 目前，4家不良资产管理企业账面上的政策性不良资产损失合计至今仍达到约1.4万亿元，与10年前对口接收的不良资产规模基本持平。

另一种方法是暂时记帐，等待市场资产价格稳定上涨，然后填补较大缺口。 例如，联邦储备系统理事会在金融危机期间，购买了国债，从金融机构购买了数万亿美元的住房贷款支持证券。 去年，由于市场回暖，联邦储备系统理事会低价收购的证券利润，根据今年5月24日联邦储备系统理事会向美国国会提交的年报，2009年利润共计534亿美元。 联邦储备系统理事会资产负债表向平衡迈进了一步。

最后最糟糕的方法也是释放注水货币，稀释全民财富为银行买单。 美国强迫全球美元投资者购物，如果其他国家汇率上升，美元的国际债务将大幅减少。 我国人民币不能自由流通，只能在国内找内部人士算账，账本形式多种多样。 例如，银行获得低息、无息再贷款、充当银行和国有公司的放贷，迫使公司和个人支付高额贷款利率。

当今世界使用最坏的方法，夺取彼此的财富，弥补资产负债表。 欧元区汇率历史性下跌，美国还在大规模发行美元债券，但日本的积极财政政策与几十年相当的负利率没有变化，中国不断让金融机构上市。

比较而言，在国内信用保护国内居民财富方面，欧洲优于美国，美国优于日本。 欧洲在汇率政策上与邻国划清界限，但在经济板块内部实行严格的财政政策，在货币方面实行严格的通货膨胀目标制。 相比之下，日本的财政规律糟糕，国民的巨额储蓄都成为政府发行货币、维持低利率的抵押品。

中国金融机构上市后利润和资产价格有所上升，但无法填补不良资产的缺口。 过去，不良资产回收部分抵消了不良资产率，但建设银行等银行上市后，资产溢价收益等成为银行自身保值增值的成果。

我国共管口账户采取美国式的方法，先把不良资产挂起来，然后用分红、资产溢价等填补漏洞。

工商银行、农业银行在剥离不良资产时，分别与财政部建立了亏损类贷款2460亿元、8000多亿元的联合管理账户。 工商银行的联合托管账户已经提前归还，但也不排除农业银行将来通过各种渠道核销，包括此后获得的部分所得税抵免、财政部股东权益收益、不良资产追回现金等，减持财政部少量股权法。 这样，工商银行、农业银行上市时，资产表就可以健康、干净、溢价发行。 之后，财政部将通过工商银行、农业银行和分红、资产出售，用10至15年的时间解除不良贷款结算。 这意味着中国金融机构的盈利能力必须在10年内大幅提高，理论上中国金融机构的股价只能在10年内上升。

可怕的是，所有金融机构都要走注资、上市的道路，投资者一次又一次地为金融机构买东西。 信达已经成为横跨银行、证券、保险、房地产等行业的巨无霸金融机构，在租用st天桥上市后，目前正在谋求整体上市。 中国不良资产处置企业不仅无法摆脱历史舞台，相反这些企业还在大力扩张，我国国有金融机构的规模越来越大。

中国投资者向金融机构支付的高溢价过程非常漫长，漫长到看不到尽头。

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