“万丽梅：沪港通来了 A股估值之路在何方”

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◎万丽梅

a股市场多年来一直处于封锁状态，与国外成熟资本市场和新兴资本市场相比，a股市场的评价体系和定价逻辑较为独特。

沪港通的上市将有助于进一步推进a股市场的对外开放。 在确保整体风险控制的前提下，沪港通试点是否推动a股评级体系与国外成熟市场挂钩？ a股市场评估的道路在哪里？

a股市场一般存在时价总额大的股票估值低、中小时价总额高的股票估值高的倒挂型结构差异。

沪港通试点后，随着沪港市场联动性的加强和a股定价体系市场化程度的提高，a股估值水平与成熟市场的差异将进一步缩小。

沪港通试点在80多个a+h两地有上市企业，沪港市a股中a股、H股分别是沪股通、港股通的重要投资目标。 因为由此可以看出a/h股溢价率的变化对沪港通试点a股估值体系的短期差异。

以恒生a/h股溢价指数为例，发布首日( 2007年7月9日)收到133.24点，但从年6月中旬开始，该指数一度跌破100点。 这意味着a股的平均价格水平与h股基本相接。 沪通试点信息显示，当天(年4月10日(该指数为93.69点，23只a股价格低于其H股，68只a股估值水平明显高于其H股，且a/h股溢价率小于1的23只H股市值为全a/h股企业的H股总市值，

从a/h股涨幅来看，试点公布当天，估值较高的a股涨幅低于H股，估值较低的a股涨幅高于H股。

从短期来看，a股市场的估值不会发生根本变化。 沪通信息公布后，a股市场估值体系中的小盘股高估值现象依然存在，市场仍按以前的定价逻辑和估值规律运营，估值偏高的小市值股仍大幅上涨，估值偏低的大市值股涨幅相对有限， 也就是说，短期内a股市场的评价体系没有发生根本的变化。 a/h股估值的差异来源于A、H股市场流动性的差异。

由于沪港通试点方案大致遵循最小制度价格和当地规则，沪港市场仍维持各自的运行制度和规则要求，a股因沪港市场交易机制的差异而导致流动性差异。 由于沪港市场仍然相互独立，所以a股流动性差异总是存在，流动性差异导致的估值差异也长时间存在，沪港市场互联机制并不能完全消除沪港之间的价差。

从长远来看，沪港通有助于进一步推进沪市对外开放，提高a股市场投资者机构的国际化和机构化程度。

在香港，每天的成交总额中有六成以上来自大盘蓝筹股，以欧美机构投资者和中国香港本地基金会为主的投资者更重视公司的基本面、内在价值和成长性，投资者大多以长时间持有为主。

不同风格的投资主体的引入，将推动a股市场的评价体系与国外成熟市场的接轨。

必须长期关注资金方面的南北流失。 评价的结构性差异为资金流动提供了方向。 但是，沪港通对资金方面的影响不能简单理解为a股市场导致活水，沪港通的资金配置将集中在估值较低的蓝筹股。 此外，港股通为内地资金流向香港市场提供了较为有效的方法，香港部分小盘股(媒体、新闻技术等)比a股同类板块的估值更具吸引力。

香港投资者投资a股的意愿很难量化，沪港通带来的增量资金也很难用沪股通的投资上限来推算。 因为这笔资金净流出需要长时间的关注。

(作者是清华大学五道口金融学院博士后)