“港交所禁A/B制因 “意思自治”未达到”

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经过记者张业军从广州出发

在ipo阿里巴巴上，目前马云的核心考量之一是保证上市后管理层对企业的决定权。 以马云为首的阿里巴巴管理团队要想在上市后仍维持企业的控制权，必须寻求能够维持或变相维持控制权的治理结构。

于是，阿里巴巴管理层相继向香港证券交易所提出了a/b制和合伙人制度。 这两种上市机制可以维持治理结构上的控制权，但与香港现行的证券法规相矛盾。

独立股东davidwebb就此指出，香港以前也出现过投票权不同的a/b股制度。 1987年怡和提出发行b股，随后长江实业( 00001，hk )和黄埔) 00013，hk )提出类似建议，一周后，时任联交所主席的李福兆和证券专家发表联合声明，阻止未来b股发行的申请，

a/b股发行的利润是少数有投票权的股票，可以利用双重股权结构和投票权协议，实现两个股票的投票权不对称，“小节奏”掌握控制权。 在香港，1987年仍有5家上市公司发行了b股，但都逐渐通过内部调整实现了a/b股统一，相关制度已完全从港资市场消失。

大成律师事务所的高级合伙人于绪刚在接受《每日经济信息》记者采访时分析说，香港废除a/b制的理由其实也不难理解。 从法理上说，a/b制保护了B股持有人的利益，但剥夺了a股的一部分权益，第一是投票权，即决定权。 没有决定权容易导致新闻不对称，进一步限制了b股持有者的投资决定权。 这些b股本来就有流动性，所以需要这样的新闻对称性。 “b股制度，在我自己看来不太公平，就像债券一样，没有所有权属性。 ”

于绪刚进一步表示，目前阿里巴巴大股东软银等机构投资者，在上市前的四人制董事会框架内，他们不仅转让了决定权，还可以收回其权利。 上市实行a/b股制度后，两大股东将放弃部分决定权，而不是让渡部分决定权。

《每日经济信息》记者在采访中发现，企业治理结构问题在过去20年中越来越重要，特别是公共企业在监管方面提出了更高的要求。 治理结构的基础是股权中的决定权，剥夺决定权后治理结构就不完整。

基于不完备性，此前实行a/b股制度的菲律宾、台湾等国目前已经取消了这种上市机制。

“但是，目前美国资本市场仍继承着a/b股制度，这表明该制度结构仍有价值。 ”于绪刚说，在美国这样的国家，资本市场高度开放，监管机构对市场的干预非常小，很大程度上依赖于“意思自治”。 这样充分的自治和新闻充分的对称，使市场具备了充分的评价能力。

据其介绍，“意思自治”是指当事人有权依法自愿签订合同，任何单位个人不得非法介入。 这大体上是明确合同准据法的最普遍的大体。 简单地说，a和b签订了不平等条约，这仍然被同意，应该不被干预。 但是，如果a认为吃亏了，法律可以保护a。 换句话说，私权应该被转让，是对“意思自治”的简单理解。

a/b股制度几乎在“意思自治”的上下实施。 但于绪刚表示，香港还没有达到“意思自治”市场的快速发展水平。 因此，a/b制度一定受到公众反对。