“申万进取跌至0.1元红线 分级基金套利机会浮现”

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经过记者徐皓

昨天( 11月16日)a股市场再次下跌，申万菱信深成进取的单位净利润下跌至0.1元“红线”。 如果跌破0.1元，申万菱信深成指分级基金将变为普通指数型基金，直到申万进取的净利润回到0.1元以上。

目前，申万进取和申万收益两类份额的风险收益特征已经改变，拆船者认为两类份额各有不同的投资套利机会。

除此之外，《每日经济信息》记者观察到，随着近期市场下跌，评级基准创下今年新低，部分激进份额并未远离“积分兑换”，可能会带来与优先级相应的套利机会。

申万进取突破阈值

经过这两周的下跌，11月15日，申万进取净利润为0.105元，11月16日，大盘再次走弱，上证指数下跌0.72点，0.77%，深证成指下跌0.83%，收于8118点。 申万进取净值也下跌了4.76%，单位净值已经跌到0.1元的阈值。

《每日经济信息》记者了解到，根据基金合同，申万进取的净利润下跌到0.1元以下时，引发了“净利润极端情况”。 申万收益和申万进取按两者净利润的比率共同承担损失。 也就是说，随着母基金的下跌幅度，上涨和下跌都将随之而来。 另一方面，申万进取净利润超过0.1元的，超过0.1元的部分优先用于弥补申万获利发生极端情况后正常情况下应累计的利润，补货后申万进取的净利润不能超过0.1元。

进入今年9月，申万进取的净利润曾一度下跌至0.1元附近，但都“遇到危险”，并随着市场反弹而被拉回。 然后，申万进取的成交量也迅速扩大，多空争夺激烈，赌上反弹资金蜂拥而至。

昨天，申万进取二级市场价格下跌5.74%，成交量比前一天翻了一番，达到1.91亿元，优先级份额申万收益上涨1.03%，成交也达到1.51亿元。

除以阈值，如何对冲

突破阈值的申万菱信指评级基金，其两种共享风险收益特性将发生较大变化。 申万收益不再获得固定收益，申万进取的杠杆作用也消失，两者将成为指数基金，随母基金净利润下跌。

根据这一变化，申万收益和申万进取的贴现率必然会发生变化。 目前，申万进取的溢价率达到244%，申万收益优惠26%。 申万进取的溢价率与其净杠杆率有很强的正相关，杠杆率越高，溢价率也越高。 另外，由于存在配对转换制度，申万利润的贴现率与申万进取纯杠杆率同样呈明显正相关，在债券收益率稳定的情况下，申万利润的贴现率随着申万进取纯杠杆率的上升呈扩大趋势。

关于申万进取净利润下跌至红线一事，申银万国证券拆船师朱36191； ，认为，当申万进取净利润接近0.1元时，如果净杠杆倍数达到最大值的11倍左右，申万进取的溢价率和申万获利的贴现率将达到最高水平。 后期无论股市涨跌如何，无论申万进取的净利润贴现率如何，投资申万利润都可以获得其贴现率被缩小的投资机会。

但是，业界也有不同的意见。 国信证券认为，一旦诱发涨跌，申万收益的约定收益将推迟获得，申万收益短期内没有诱发价值回升的动力。 据国信证券称，申万收益的交易价格有可能进一步下跌。

对申万进取来说，如果没有了纯杠杆作用会有什么影响？ 根据国信证券的估算，申万进取的溢价率将发生逆转，其价格杠杆将越来越高。

安信证券分析师柴宗泽表示，申万进取有套利机会，具体操作是买入申万进取，空指等量的股票期货。 指数下跌时，申万进取以1倍的杠杆下跌，创造空的股票意味着期货完全能够应对这种下跌。 指数上涨后，由于杠杆作用较大，净利润上涨加快，交易价格也应该相应地以大于1的比例上涨，利润将超过空股期货带来的损失，从而获得超额利润。

但是，这种套期保值行为可能会导致申万进取溢价大幅缩小，也有可能面临导致损失的风险。

不定期换算的潜在机会

随着近期市场下跌，除申万进取外，相当一部分基于评级股的激进份额在净利润和价格上都大幅下跌，创下今年新低。 市场人士认为，此前类似银华鑫利的“积分兑换”情况也有可能重现。

据统计，近两周( 11月5日( 15日)，24股以上基于评级股的激进份额净跌幅10 (超过，申万进取跌幅领先，此外，国泰进取净跌幅22 )，银华锐跌幅17%。

另外，这些品种的二级市场价格也大幅下跌，相当一部分品种的价格跌幅超过净跌幅。 例如，银华锐进、信诚中证500b等。

多个评级基金有定期或不定期的折算机制，不定期折算通常根据基金合同约定，在母基金或杠杆净值达到某一阈值时开始折算。 与申菱信深指等级不同，大部分等级基金都设定了向下的“积分换算”条款，以保护a份额。

记者了解到，比较主流的承诺是，评级基金激进份额净值达到0.25元后，基金开始不定期份额折算，母基金和子基金净值均调整为1元，投资者持有的优先级份额按比例折算为母基金份额和优先级份额。 通常，由于优先级处于相对较低的状态，开始不定期兑换可以使投资者事先获得约定的利益，从而创造了优先级对冲的机会。

银华中证等权重90指数是引起不定期份额换算的第一只等级股的基础。 从目前以分级股为基础的激进份额净值计算，信诚中证500b和银华锐进距离换算点最近。

以11月15日净利润计算，信诚中证500b和银华锐进再下跌28.77%和39.17%将触及折算。 2只基金目前的杠杆率分别为2.9倍和3.4倍，这意味着母基金跟踪的指数(中证500和深证100指数)再下跌10%左右，则各有2只基金触及折算点。

在这种情况下，可以关注优先级份额的兑换套利机会。 即使不触发换算，从过去的例子来看，触发不定期换算的距离越近，优先顺序份额的价值也越高，预期折扣率会变窄。

正如您所看到的，最近的优先顺序份额大幅上升，除了市场避险情绪的主要原因外，“积分换算”距离的缩短也是影响因素之一。

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